1장. 일반 고려사항
1) 이항분포 함수 - 공부하기
2) 표준편차
(1) 내용 설명 링크 : https://blog.naver.com/ksi0428/221692184702
'현명한 자산배분 투자자' 44페이지 표준편차 역자 설명 추가
"44페이지부터 난관에 ㅜㅜ 작가님, 44페이지의 [그림1-2] 에서 자산 A~~~~ 확률이 6분의 1이라는 것...
blog.naver.com
(2) 실제 투자 세계에서 수익률은 전형적인 '정규분포'를 따르는 것이 아니라 오히려 '로그 정규분포'에 가깝다.
또한 평균에 대한 좌우 값이 비대칭적인 현상인 왜도가나타나며, 극단적인 범위에서 사건 발생의 빈도가 큰
첨도현상도 다소 크다.
(3) 실무자로서 반분산이 중요한 요소이다.
(4) 이제 수익과 위험의 통계적인 의미를 이해할수 있을 것이다.
2장. 위험과 수익
1) 개별 자산군: 1926-1998
(1) 기대수익과 위험을 잘 알지 못한 상태로 당신 수입의 상당 부분을 투자 상품에 맡기지 말아야 한다.
(2) 자산군의 장기 수익과 위험성을 제대로 파악하려면 얼마나 오랜된 자료가 필요할까? 다양한 의견이 있지만
기대수익의 좋은 아이디어를 얻기 위해서는 적어도 20년이나 30년의 자료가 필요하다.
(3) 단기 국채 : 지구상에서 가장 안전한 투자
수익률 : 3.77% (물가상승률 : 3.08%)
(4) 중기국채(5년 만기)
단기국채와 마찬가지로 중기국채는 원리금 채무불이행으로부터 절대적인 보호를 받지만 한 가지 위험이 있다.
금리 상승이다.
(5) 장기국채(20년만기)
왜 많은 똑똑한 투자자는 중기국채로 동일한 수익률을 얻을 수 있는데 더 위험이 큰 장기국채에 투자하는가?
그 해답은 장기 국채의 '초과 위험'의 대부분이 적절하게 구성된 포트폴리오에서 사라진다는 것이다.
(6) 대형주
(7) 소형주
2)모든 사람의 손자는 반드시 부자가 되어야 한다
(1) 개인적으로 나는 돈 많은 노인보다 몇 유로를 호주머니에 넣은 채 파리의 거리를 배회하는 26세 청년이 되는 것이
더 좋다
(2) 나는 아주 낮은 가격에 파는 것이 높은 가격에 팔지 못한 것의 처리 방아니라고 생각하지 않는다. 시장이 바닥일 때 주식을 보유하는 것이 발각된다고 해도 나는 부끄럽지 않다. 주가가 하락하는 시장에서 황급히 도망가야 하는지, 아니면 상황을 자책해야 하는지 끊임없이 고민하는 것이 기관이나 숙련된 투자자의 일이라고 생각하지 않는다. 의무는 더더욱 아니다. 나는 오히려 '때때로 주가의 하락을 침착하게 받아들이고, 자신을 비난하지 않는 것이 숙련된 투자자의 의무다'라고 생각한다. 투자자는 장기 결과를 목표로 해야 하며, 장기 결과에 의해서만 판단된어야 한다. 시장이 전반적으로 하락할 때 주식을 보요하는 일은 아무것도 증명하지 못하지만 비난의 대상이 되어서도 안된다.
3) 1970~1998년의 자산군
(1) 나는 200년 역사의 미국 주식 수익률을 탁월하게 다룬책으로 제레미 시겔의 <주식에 장기투자하라>를 추천한다.
(2) 1973~1974년은 대공황 이후 자본시장이 경험한 최악의 약세장이었다.
(3) 리츠는 상업용 부동산 투자로 수익을 얻는 기업 혹은 펀드이다. 나는 주로 담보 대출 활동에서 수입을 얻는 리츠는 제외하고 소위 지분 리츠만을 포함한다.
(4) 귀금속 주식은 금과 은, 채굴 회사를 대표한다.
(5) 1929~1932년 약세 시장이 1973~1974년 시장보다 훨씬 나빳다는 것을 알 수 있다. 왜냐하면 1929~1932년 약세
시장은 심각한 디플레이션이라는 특징이 있었고, 1973~1974년 시장은 극심한 인플레이션 상황이었기 때문이다.
(6) 귀금속 주식의 장기 수익률 추정에는 1976년으로 거슬러 올라가는 모닝스타의 펀드 데이터를 사용했다.
(7) 1970~195년은 밴 에크 골드 펀드의 수익률을 대안으로 사용했다\
(8) 리츠는 1971년부터 제공되는 전궁부동산투자신탁협회(NAREIT)의 자료를 사용했다.
(9) 리츠와 귀금속 주식의 장기 수익률 데이터는 믿을 수 없기 때문에 투자 계획 목적으로 사용해서는 안된다. 그러나 이 두자산의 수익률이 매우 낮았음에도 여전히 포트폴리오에 편입을 원하는 투자자는 많다. 그 이유는 이 두자산을 인플레이션 위험 회피 수단으로 생각한다는 것인데, 다른 주식과 채권이 힘을 못 쓰는 인플레이션 환경에서 포트폴리오 도움이 될 가능성이 높기 때문이다.
(10) 두가지 예외는 위에서 말한 귀금속과 환태평양 지역 주식이다.
4) 역사적 수익률의 문제점
(1) 금융 전문가조차 현실적인 무제를 일으키는 영역이 하나 잇는데 미래의 자산 수익률을 추정하는 것이다.
한가지 추정 방법은 단순히 역사적 수익률을 사용하는 것이다. 주식과 채권의 향후 수익률을 어떻게 추정할지 직관적
으로 생각하는 것은 도음이 된다.
(2) 장기채는 추정하기가 상대적으로 쉽다. 수익률의 근사치가 단순히 이자기 때문이다. 당신이 6% 이자를 주는 장기 채(30년만기)를 가지고 있다고 하자. 금리가 변하지 않는다면 사실상 6% 장기 수익을 얻을 것이다. 금리가 하락하면 장기국채에서 받은 이자가 더 낮은 금리로 재투자되기 때문에 수익률이 조금 낮아진다.(다른 말로 '재투자 위험'이라고 한다.)금리가 상승하면 반대가 된다.
금리가 변하더라도 장기적으로 몇퍼센트 차이나지는 않는
또한 장기채는 역사적 수익률에 너무 의존하는 위험성을 보인다.
1958~1983년은 채권은 끝없는 하락장을 경험한다. 장기국채 수익률이 3%미만에서 14%이상으로 상승했고 채권가격은 반대로 하락했다. 이 때문에 1934년부터 1983년까지 50년간 장기국채의 연환산 수익률은 3.5%에 그쳤다. 이 값은 물가 상승률보다 조금 낮은 수치이다. 이런 역사적 수익률에 의존했다면 1984년에는 향후 채권 수익률의 추정치가 터무니 없이 비관적이었을 것이다. 결과적으로 1984년 장기국채 이자율은 14%이후 15년간 수익률인 12.85%를 정확하게 예측했다. 매년 받는 이자가 계속 하락하는 금리로 재투자되어야 했지때문에 연환산 수익률이 낮아진 것이다. 다시 합당한 6%수익률로 발행되고 있다. 따라서 기대 수익률은 역사적 수준인 5%에 가까워질 것이다.
주식 수익률은 조금 더 어렵다. 미래의 주식 수익률을 추정하는 가장 오래된 방법은 소위 배당할인모델(DDM)이다. 이런식이다. 충분히 긴 기간이 흘러 모든 회사가 파산한다고 가정하자. 따라서 주식의 가치는 미래의 모든 배당금의 '할인된 가치'로 구성된다.
수익률 = 배당수익률 + 배당성장률 + 배수 변화
배수변화란 전체 배당률의 증가 또는 감소를 뜻한다. 이경우 1926년 배당금의 22배(4.5%수익률)에 팔린 주식이 현재 77배(1.3% 수익률)에 팔린다는 것을 뜻한다. 이는 이후의 연환산 배수변화가 1.7%라는 것을 의미한다.
주가배당비율 : 주가대비 배당금의 비율
신중한 투자자라면 기업 이익이나 배수변화가 확대되리라고 기대하지 않는게 좋다.
주식 기대수익률 = 1.3% + 5% + 0% = 6.3%
장기채권 6%
주당 순수익(EPS)
당신의 투자 선택이나 '자산배분 정책'에 장기 투자의 기대수익률을 계산할 수 있다.
'실질'수익률을 사용하는 것이다. 이것은 결국 당신의 은퇴 자금 계산을 단순하게 해준다.
다음장에서는 우리는 포트 폴리오의 이상하고 경이로운 움직임을 탐구할것이다.
[Key Point]
1. 위험 수익은 불가분의 관계에 있다. 높은 위험 없이 높은 수익을 기대하지 마라. 안전은 그에 상응하는 낮은 수익을 보인다.
2. 위험 자산은 오래 보유할수록 좋은 결과가 나올 가능성이 높다.
3. 자산과 포트폴리오의 위험은 측정할 수 있다. 가장 쉬운 방법은 여러 기간의 수익률의 표준편차를 계산하는 것이다.
4. 투자의 역사를 모르는 사람은 실수를 되풀이할 수밖에 없다. 다양한 자산군의 역사적 투자 수익률과 위험을 공부해야 한다. 장기간(20년 이상)의 투자 결과는 자산의 미래 수익률과 위험의 좋은 길잡이다. 그런 자산으로 구성된 포트폴리오의 미래 장기 수익률과 위험을 일정부분 추정할 수 있어야 한다.
3장. 멀티에셋 포트폴리오의 움직임
1) 프레드 삼촌의 또 다른 제안
1.3 x 1.1 x 1.1 x 0.9 = 1.4157
연환 수익률은 1.4157^(1/4)=9.08%임 - 산술,기하평균의 이해
- 풋옵션이나 숏셀링한 선물계약이 그 기초 자산의 수익률과 높은 음의 상관관계를 갖는다.
- 수익률의 상관관계가 낮은 자산을 섞으면 위험이 감소한다.
2) 단순 포트폴리오의 움직임 모델링
- 자산 혼합이 올바른지 아닌지 시간이 지나야 알 수있다는것이다. 향후 20년간의 최적 혼합이 지난 20년간 최적 혼합과 같지는 않을 것이다.
- 어떻게 하면 최적의 혼합을 찾아낼수 있을까? 해답을 찾기 위해 복잡한 포트포리오의 성능을 시뮬레이션 할 '연구'부터 설정한다.
- 첫째, 리밸런싱은 위험을 낮추면서 장기적으로 포트폴리오 수익을 높인다.
- 둘째, 주식과 채권의 포트폴리오를 리밸런싱하지 않으면 주식의 장기 수익률이 더 높기 때문에 결국 포트폴리오의
대부분이 주식으로 채워진다.
- 리벨런싱 습관은 투자자에게 싸게사서 비싸게 파는 훈련을 자동으로 서켜준다.
- 나의 생각 : 사례1(수익률이 다른 동전을 2개 던짐)과 사례2(수익률이 같이 동전을 2개 던짐)를 통해서 최적의 조합을 알아내었다. 사례2처럼 비슷한 수익률의 두자산의 최적의 조합은 50:50이다. 사례 1은 개인의 성향에 따라서 50:50~25:75를 선택할수가 있다
- 결론은 가장 좋은 배분으로 하더라도 그렇게 많이 손해 보지는 않는다. 꾸준히 자산배분 정책을 해나가는 것이 '최고의'배분을 찾아 헤메는 것보다 훨씬 중요하다.
3) 상관관계가 낮은 자산 여러 개 다루기
(1) 앞의 모델은 두개의 동일 자산과 두개으 ㅣ다른 자산을 이용해 분산했을 경우의 위험과 수익을 입증하는데 유용하다.
(2) 특히 자산들의 위험과 수익률 및 상관관계가 시간이 지남에 따라 많이 변한다는 점이 특히 어려운 부분임
(3) 실제로 각 자산은 항상 불완전하게 상관관계가 있다. 한 자산에서 수익이 나면 다른 자산도 수익이 발생할 가능성이 어느정도 높다.
(4) 분산의 효과는 상관관계가 없는 자산에서 효과가 나온다. 위의 분석은 미국의 소형주와 대형주를 혼합하면 별 효과가 없고, 리츠와 일본 소형주를 혼합하면 큰 효과가 있다는 것을 시사한다.
4) [Key Point]
(1) 자산의 상관관계 개념은 포트폴리오 이론의 핵심이다. 상관관계가 낮을수록 좋다.
(2) 상관관계가 낮은 자산으로 포트폴리오를 분산하면 위험은 감소하고 수익률은 증가한다. 늘어난 수익을 담기
위해서는 당신의 포트폴리오를 주기적으로 리밸런싱해야한다.
4장. 실제 포트폴리오의 움직임
어떤 포트폴리오가 최소 위험으로 최대 수익을 내는가?
1) 복잡한 포트폴리오의 움직임 점검
(1) 어떤 두 자산을 분산할 때의 장점을 곡석의 볼록한 부분의 양을 이용해 측정할 수 있다. 볼록할수록 좋다.\
(2) 세가지 채권 중 어느 것을 사용하는냐느 정말 문제가 되지 않는다.
(3) 위험 희석하기
- 첫번째 방법은 덜 위험한 개별 자산을 사용하는 것이다. 소형주를 대형주로 대체하거나, 해외 주식을 국내 주식으로 대체하거나, 제조업 주식을 유틸리티 주식으로 대체하는 것이다.
- 주식 그룹간에 기본 배분 비중을 고정시킨 채 단순히 당신의 전체 주식 배분의 일부를 단기국채 같은 것으로 대채하는 것 그렇게 하면 위험과 수익이 동시에 낮아지면서 그래프의 오른쪽에서 왼쪽으로 이동한다.
- 고위험 포트폴리오의 주식구성은 보통 저위험 포트폴리오의 주식 구성과 크게 다르지 않다 .주된 차이는 주식과 채권의 폭넓은 배분에 있다.
(4) 해외 자산
- 효율적 포트폴리오 구축의 핵심은 상관관계가 낮은 자산을 여러개 사용하는 것이다.
- 데이터베이스에는 상관관계가 낮은 자산이 두개밖에 없다. 주식과 채권이 그것이다.
- 상곽관계가 낮은 자산을 여러개 포함하는 포트폴리오를 구축하려면 해외 자산을 사용할 필요가 있다.
- 가장 널리 이용 가능한 해외 주식 인덱스는 모건스탠리에서 나오는 EAFE로 유럽, 호주, 극동지역 인덱스이다.
- 미국 주식에 30%의 EAFE를 더하면 추가 위험 없이 2% 연환산 수익률을 올리수 있다.(1969~1988)
- 수익률은 배당을 포함하지 않았고 인플레이션은 반여되어 있다. 따라서 미국의 수익률은 4%로 보고되고 잇다.
- 1920년에 존재했던 모든 시장을 살펴보았다면 많은 시장이 사라졌음을 발견할 것이다.
- 그들은 국가 간 분산의 주요 이점은 수익 증가가 아니라 위험감소라고 결론 지었다.
- 해외 주식은 모든 사람의 포트폴리오에 들어가야 한다.
2) 프레드 삼촌과의 또 다른 대화
(1) 최근성에 현혹되지 말자
(2) 두경우 모두 50:50 라인 수익률이 아래에 있는 최악의 자산 라인보다 가장 높은 자산 라인에 훨씬 가깝다. 그리고 전체 30년 동안 우리는 이미 50:50 혼합이 그 자체로 '최고의' 주식 자산이라는 것을 알고 있다.
(3) 다른 종류의 포트폴리오 분석의 진정한 목적은 '최적의'자산 조합을 찾는 것이 아니다. 오히려 다양한 상황에서 너무 벗어나지 않는 포트폴리오 조합을 찾는 것이다. - 해외주식을 골고로 넣는 목적
3) 소형주 대 대형주
(1) 최근성에 현혹되지 말자
(2) 대형주와 소형주가 상대적으로 어떻게 움직이는지 아는 것이 중요하다.
(3) 대형주보다는 소형주가 수익률이 전체 적으로는 높지만 최근성에 현혹되지말고, 미국&해외주식을 50:50으로 해서
수익률이 아래에 있는 최악의 자산 라이보다 가장높은 자산 라인에 훨씬가깝게 하자.
4) 효율적 투자선
(1) 7개의 기본 자산군 : 미국 대형주, 미국 소형주, 유럽 주식, 일본 주식., 환태평양 주식, 귀급속 주식, 미국 중기채
(2) 이 구름의 왼쪽 위 가장자리를 '효율적 투자선'이라고 한다. 효율적 투자선의 개념은 포트폴리오 이론의 중심이기도 하지만 또한 저잖은 논란의 원천이다.
(3) 산타클로스
- 산타클로스가 없다는 것이다.
- 산포도가 단기간과 장기간의 분포가 다른것은 자산의 수익률이 단기간에는 아주 다르게 나올 수 있지만, 이런 차이가 장기간에는 사라지는 경향이 있기 때문이다.
(4) 리벨런싱의 중요성
- 투자자가 매년 말에 포트폴리오를 목표 비중에 맞게 리밸런싱 한다는 것이다.
- 왜냐하면 그것은 대부분의 전문가와 투자세계가 하는 일과 반대로 해야 한다는 것을 뜻하기 때문이다.
5) 전문가들
(1) 소액 투자자는 대형 기관 투자자에 비해 다음 세가지의 압도적인 이점을 가지고 있다.
-첫째, 리밸런싱할 때 수익이 나쁜 자산을 매입해야 하는데, 여기에 불만을 품는 고객이 많으면 이들을 상대해야 하는 기관 투자자는 제대로 리밸런싱하기가 어렵다.
- 들째.소액 투자자는 소형주에 투자할수 있다.
- 셋째, 당신은 분기 성과가 나쁘다고 해고 되지 않는다
6) [Key Point]
과거 데이터를 사용하면 다양한 자산 혼합의 움직임을 연구할 수 있다. 이를 통해 우리는 아래의 사실을 알 수 있다.
(1) 채구너 포트폴리오에 소량의 주식을 추가하면 수익이 증가하면서 실제로 위험은 감소한다. 가장 위험을 싫어하는 투자자도 약간의 주식은 소유해야 한다.
(2) 주식 포트폴리오에 소랴으이 채권을 추가하면 위험이 크게 감소하는데 수익률은 약간 감소한다.
(3) '위험 희석' 자산으로 단기채권(6개월~5년)을 장기채권보다 즐겨쓴다.
(4) 소형주는 대형주의 동일한 위험 수준으로 만들기 위해 채권을 더 많이 썩어야 한다.(즉 소형주:채권 50:50 혼합은 대형주 채권 75:25 혼합과 같은 수준의 위험을 보인다.)
(5) 최근성을 주의하고, 20~30년 미만의 기간에 조사된 자산군 수익률에 큰 의미를 두지 않는게 좋다. 최근의 저조한 실적에도 불구하고 해외 주식과 소형주를 당신의 포트폴리오에 담는 게 좋다.
(6) 주기적으로 포트폴리오를 정책 배분 비중으로 맞추기 위해 리밸런싱을 해야 한다. 그러면 장기 수익률이 증가하고 투자 근육이 강화된다.
5장. 최적의 자산배분
지금까지 배운 내용 요약정리
1. 여러 종류의 주식과 채권의 장기 수익률과 위험성은 잘알려져 있다. 불행하게도 최대 10년이나 20년 동안의 실제 수익률은 예상 수익률보다 상다히 높거나 낮을 수 있다. 평균값에서 얼마나 흩어져 있느냐를 측정한 것이 표준편차이며 위험과 동의어다.
2. 포트폴리오를 효과적으로 분산하면 위험은 감소하고 수익이 증가할 수 있다. 효과적인 분산으로 최대 수익을 올리기 위해서는 포트폴리오의 자산을 '목표 비중'또는'정책 비중'에 맞추려 노려갛고 주기적으로 리밸런싱해야 한다. 리밸런싱은 종종 심리적인 이유로 수애하기가 어렵다 . 왜나하며 ㄴ거의 매번 시장 분위기와 반대로 매매해야 하기 때문이다.
3. 좋든 싫든 당신은 펀드 매니저이다. 자산 배분은 퍼드 매니저의 실적 차이로 이어진다. 효과적인 자산배분은 매우 중요하고 실해아기가 그렇게 어렵지 않다. 장기적으로 '주식 고르기'와 '시장 타이밍'으로 성공하는 건 불가능에 가깝다. 무의미할뿐이다. '시장 타이밍'의 실패와 적극적인 '주식 고르기'는 6장에서 논의할 것이다.
4. 우리는 미래를 예측할 수 없다. 따라서 가장 좋은 자산배분이 어떤 것인지 알기도 어렵다. 오히려 우리의 일은 폭넓은 환경에서 꽤 잘 움직일 배분을 찾는 것이다.
5. 당신의 목표 자산배분에 시종일관 변함없이 집중하는 것이 더 좋은 자산 배분을 찾아내는 것보다 훨씬 중요하다.
1) 최적 자산배분 계산
(1) 최적 자산 배분는 알수 없다.
(2) 헤리 마코위치가 수십년 전에 생각해낸 평균-분산 분석이다.
-(1) 자산별 수익률
-(2) 자산별 표준편차
-(3) 모든 자산 간의 상관관계
(3) 산술수익률과 기하수익률의 차이는 대략 그 분산의 절반 또는 (표준편차)^2/2 이다.
(4) 가공되지 않은 역사적 수익률을 이용해 최적화하는 것은 가난으로 가는 지름길이다.
2) 더 나쁜 소식
(1) 잘 분산된 포트폴리오는 공짜가 아니다.
(2) 마코위츠 평균-분산 분석 결과 한자산에 20%의 표준편차가 잇는 경우, 상관관계가 전혀 없는 두 자산을 썩으면 표준편차가 14.1%가 된다. 상광관계가 전혀 없는 자산 네 개를 섞으면 표준편차가 10%로 줄어든다.
(3) 상관관계가 전혀 없는 자산 3개를 찾기란 거의 불가능하다. 결과적으로 분산을 통해 줄일 수 있는 위험의 크기는 최대 3분의 1 혹은 4분의 1이다.
(4) 더 안 좋은 것은 자산 간 상관계수가 수익률이 좋을 때보다 나쁠 때 더 높아지는 현상이 나타난다.
자산간 계산된 상관계수는 분산의 효과를 다소 과장할 수있다. 즉 상황이 나쁠때 상관관계가 더 높아진다.
(5) 다른 이들은 경제의 세계화 때문에 국가간 분산이 가치를 잃었다고 주장한다. 우리의 경제 생활이 점점 세계화되고 있다는 것은 의심의 여지가 없다. 그렇지만 데이터는 그렇지 않다고 말한다.
3) 소형주를 이용한 국가 간 분산
(1) 소형주의 진짜 위험은 추적오차가 크다는 점이다. 추적오차란 수익률이 예기치 못하게 낮아지거나 높아질 수 있는 경향을 말한다.
(2) 첫째, 무엇보다도 최근성을 경계하라
(3) 둘째, 프레드 상촌이 당신에게 해외 주식과 국내 주식을 보여준 것과 같은 방법으로 대형주와 소형주를 이용해 위험을 낮춰라. 즉 글로벌 주식시장의 '4개 코너'를 모두 소유하라. 국내 대형주, 해외 대형주, 국내 소형주, 해외 소형주가 그것이다.
4) 자산배분하기: 3단계 접근법
첫째, 몇 개의 자산군을 소유하고 싶은가?
둘째, 얼마나 '전토적인' 포트폴리오를 원하는가?
셋째, 어느 정도의 위험을 감수하고 싶은가?
(1) 몇개의 자산군?
레밸 1 자산 팔레트
미국 대형주(s&p 500)
미국 소형주(CRSP 9-10, 러셀 2000 또는 barra600)
해외 주식(EAFE)
미국 단기채권
레밸2 자산 팔레트
미국 대형주(s&p 500)
미국 소형주(CRSP 9-10, 러셀 2000 또는 barra600)
해외 대형주
신흥시장주
해외 소형주
리츠
미국 단기채권
(2) 당산은 얼마나 특이한가?
- 겁쟁이 방식 배분비율을 동일하게 나누는 방식을 말한다.(1/N)
- 많은 기관 투자자가 사용하는 것과 아주 유산한 포트폴리를 '전통적인 포트폴리오'라고도 불리는데 미국 대형주60%, 미국 소형주 및 해외 주식을 각가 20%씩 보유한다.
- 추적오차를 용인할수 있다면 해외 주식과 소형ㄹ주에 더 많이 비중을 주는 것이다.
(3) 위험 허용도별 비중 조절
- 주식과 채권의 전반적인 비중
- 아무리 공격적이 투자자도 25% 채권을 보유하기 르 ㄹ원함
- 보수적 투자자는 주식30% 채권 70%로 구성한다.
- 반복해서 말하면 포트폴리오의 공격성은 주식의 종류가 아니라 전체 주식과 채권의 혼합 비율이 결정한다. 이것으 모든 위험 수준에서 마찬가지이다.
(4) 마돈나 포트폴리오
10% 미국 대형주
10% 미국 소형주
10% 리츠
10% 선진국 대형주
10% 선진국 소형주
10% 신흥시장수
10% 귀금속 주식
30% 미국 단기채권
(5) 갭포트폴리오(중저 위험)
8% 미국 대형 성장주
8% 미국 대형 가치주
4% 미국 소형 성장주
4% 미국 소형 가치주
4% 리츠
4% 선진국 대형 가치주
2% 선진국 소형 성장주
2% 선진국 소형 가치주
1.2% 신흥국 대형 성장주
1.2% 신흥국 대형 가치주
1.6% 신흥국 소형 성장주
15% 회사채(1년만기)
15%글로벌 채권(2년만기)
15% 미국 중기국채(5년 만기)
15% 글로벌 채권(5년 만기)
첫째, 이포트폴리오는 복잡성은 15개 자산군으로 구성되어 있어 꼼ㄲ모한 포트폴리오 애호가르 제외한 모두를 만족시킬것이다.
둘째, 국내: 해외 비중을 꽤 전통적인 28:12로 했다. 그리고 소형주보다 대형주에 비중을 많이 두었다.
대형주국채 40:60으로 배분한 혼할물과 6%이상 차이나지 않느다.
5) [Key Point]
(1) 어던 기술로도 미래의 최적 포트폴리오를 예측하는 것은 불가능하다.
(2) 장기적으로 볼때 소형주와 대형주르 ㄹ포함한 폭넓게 분산된 글로벌 포트폴리오는 위험대비수익 관점에서 유리하다.
(3) 정확한 자산배분은 3가지 요소에 달려 있다. 시장 인덱스와의 추적오차 허용 수준, 소유하고자 하는 자산의 수, 위험을 허용할 수 잇는 수준이 그것이다.
6장. 시장 효율성
시장의 두가지 유형의 투자자가 있다
시장이 어디로 향하는지 모르는 사람과 자산이 모른다는 것을 모르는 사림이다. 또 사람들이 모른다는 것을 알고 있는 '투자 전문가'다.
'주식 고르기'가 다른 것처럼 '기술'이 되어야 한다는 것은 직관적으로 분명해 보인다. 충분한 지능, 훈련, 경험, 노력으로 시장을 이길수 잇어야 한다. 연주식고리가 같은 기술은 없다는 것이 밝혀졋다. 나중에는 잘생긴 왕자가 아니라 털 많은 침팬지였다는 것을 알게 되었다.
1) 알파맨에서 애프먼으로
(1)가치투자 펀드의 성과를 S&P 500 인덱스와 비교하는 것은 합리적이지 않을 수 있다. 합리적인 대안은 먼저 3가지 팩터(시장 노출 규모, 중형주 편입, 가치 지향성)의 펀드 알파값을 계산하는 것이다. 이 값이 매니저의 초과 수익률이다. 이는 회귀분석이라는 통계 분석 방법으로 할 수 있다. 회귀분석의 결과는 다양한 시장 팩터나 섹터별로 벤치마크 수익과 함께 매니저의 수익을 보여준다. 매니저의 수익률은 각 팩터에 맞게 나눠지고, 이것이 그 매니저를 위한 맞춤형 벤치마크가 된다.
2) 펀드 매니저는 왜 그렇게 잘못하는가?
(1) 펀드 매니저는 왜 그렇게 잘못하는가?
-주식 고르기의 수익률은 0%이다.
- 나쁜소식은 액티브 펀드 고리기가 본질적으로 무작위적인 결과를 준다는 것이다. 하지만 정말 나쁜 소식은 액티브 펀드의 비용이 너무 비싸다는 것이다.
- 대부분 투자자는 투자 설명서와 연차보고서에 기재된 펀드의 보수비율이 펀드 비용의 전부라고 생각하지만 틀렸다.
추가비용의 첫 단계는 매매때 지불되는 수수료이다.
두번째 단계는 사고파는 주식의 매매 가격 차이
마지막으로 시장충격비용이라고 함
- 액티브 펀드 비용의 4가지 단계(보수비율, 매매수수료,매매호가 차이, 시장충격비용)
2) 사례 연구: 1월 효과
- 정보화 시대에는 정보를 이용하려는 행동이 추가 수익을 주지는 않는다.
- 1월의 효과
-(1) 소형주는 위험이 크기 때문에 대형주보다 수익률이 높다.
-(2) 수십년간 이 초과 수익의 대부분이 1월에 발생했다.
- 1월 초과 수익률은 실제로 가장 작은 주식들의 전체 연도 초과 수익률보다 더크다. 아마도 연말 세금 절감용 매도가 가장 마음에 들지만 쉬운답은없다. 믿기지 않을 정도의 1월 효과를 분석한 많은 책이 나오는데, 매년 하반기 소재에 굶주린 금융 작가의 반복되는 주제이다.
3) 인덱스 투자가 답
찰스 엘리스는 1972년 <금융분석저널>에 프로 투자를 아마추어 테니스에 비유하는 '패자의 게임'이라는 유명한 기사를썼다.
- 표준편차의 8%이다. 하지만 기간이 n년으로 늘어나면 표준편차가 n의 제곱근만큼 감소한다. 즉 4년 동안 액티브 펀드 수익률의 분산은 절반으로 감소하고 , 25년이면 80%까지 감소한다. 따라서 25년동안 펀드성과의 표준편차는 8%/5=1.6%가 될것이다.
- 최고의 벤치마크
만약 당신이 정말로 기술을 찾는 것뿐만 아니라 펀드의 벤치망킹을 생각한다면 펀드 수익률의 3팩터 회귀분석을 해보기 바란다.
- 던의 법칙
실제로 자산군 실적과 인덱스 펀드 실적 사이에는 관계가 있는데 던의 법칙으로 알려져 있다.
- 가능한 예외
이 장에서 자세히 논의하겠지만 소형 성장주는 장기 수익률이 좋지 않다. 따라서 액티브 펀드든 인덱스 펀드든 이분야의 투자는 피하는 것이 현명하다.
4) 생존자 편향
- 10년 동안 존재했던 모든 펀드들을 나타내는게 아니라 오직 살아남은 퍼드 성과뿐이기 때문임
5) 세금을 내고 있는가?
6) 투자 뉴스레터
-재무학자인 존 그레이엄과 캠벨하비는 최근 237개 뉴스레터를 검토해 시장타이밍 능력을 측정했다. 권고안의 4분의 1은 옳았다. 하지만 원숭이가 맞누츤 점수인 50%보다 훬니 나쁘다는 것을 발견했다.
- 이모든 증거는 ' 시장 효율성'이라고 알려진 주제에 속한다. '효율적 시장 가설'의 자세한 논의는 이 책의 범위를 벗어나느데 요약하면 이렇다. 개별주식또는 전체 시장전망을 공개되어 있는 정보에 기초하여 분석하는 것은 부질없는 일이다.
왜냐하면 그 정보는 이미 주식과 시장 가격에 반여 되었기 때문이다. 결국 모든 전문 펀드 매니저가 아무리 노력해도 시장을 이기지 못하는 쉽게 이해할수 있다. 그들의 합이 시장 자체가기 때문이다.
7) 미스터 마켓과의 거래
7장에서 알아보겟지만 시장이 빘나지, 혹은 얼마나 가치 잇는지 결정하는 일은 아주 쉽다.
8) 완전한 ‘랜덤워크’는 아니다
-지금쯤 시장의 움직임이 본질적으로 예측 할 수 없는'랜덤워크'라는 것을 당신이 납득했기를 바란다. 다시 말해 모든 면에서 예측 불가능하며, '주식 고르기'와 '시장 타이밍'은 알 수 없다.
- 자기상관
첫번째 시리즈와 두번째 시리즈의 상관관계를 계산한 결과물을 자기상관관계라고 한다. 양의 자기상관이란 평균 수익률 이상 또는 이하가 반복되는 경향이 있는 것을 말한다. 주어진 자산군이나 증권의 '모멘텀'은 자시상관관계가 프러스로 나올때를 말한다. 다른말로 추세라고도 한다. 음의 자기상관은 소위 평균 회귀라고 정의하는데 이는 평균 이상의 수익률이 평균 이하의 수익률로 이어지는 경향이 있고, 그 반대도 마찬가지라는 것을 뜻한다. 마지막으로 랜덤 워크란 자기상관관계가 0일 때를 말한다. 월별 수익률의 자기상관관계는 0.081인 것으로 나타났다. 0에 가까운, 그리 인상적이 값이 아님에도 이번 달에 수익률이 좋으면 다음달도 좋을 것이라는 것을 뜻한다. 이런 일이 우연히 일어날 가능성은 얼마나 될까? 이를 확인하기 위해서 873개의 데이터에서 무작위로 선택해 만든 데이터 시리즈의 자기상과의 표준편차를 계산해야 한다.
루트(n-1)/n이며 873개일때 0.034이다. 따라서 0.081의 자기상관성은 랜덤워크의 표준편차 0.034의 두배가 넘는다. 결국 이것은 873개의 무작위 수로 이런 일이 일어날 확률이 100분의 1미만이라는 것을 뜻한다. 캠벨등은 대형주와 소형주 간에는 매우 유의미한 '교차 자기상관관계'가 존재한다는 분명한 역설을 설명했다.
9) 이게 전부 무슨 의미인가?
- 차분히 생각하면 우리가 마주한 가장 인상적인 자기상관관계는 0.2였다. 내일의 가격 변화의 4%(0.2 제곱 또는 R제곱)
이하만이 오늘 가격 변화를 이용해 설명할 수 있다는 뜻이다. 넉넉한 수준이 아니다. 과세 대상 투자자에게 이 내용은 전혀 도움이 안된다. 왜냐하면 이 기법에 어떤 이점이 있든 모멘텀 기법을 이용하면 자주 매매학 되어 그나마 얻으 수익이 없어지기 때문이다. 그러나 확실히 이런 효과는 무시할 수 없다. 세금 감면을 ㅂ다을 수 잇느 ㄴ자산배분 투자자의 경우 메시지는 크고 명확하다. 너무 자주 리밸런싱하지 말자. 실무적으로보면 이 말은 리밸런싱을 1년에 한번 이상 하지 말라는 것이다.
10) 음과 양
다행히도 현실 세계에서는 랜덤워크 움직임에 미묘한 이탈이 존재하는데 이를 자산배분 투자자가 활용할 수 있다. 자가 겸 펀드매너저인 켄 피셔는 이런 자산 매력도 변화와 그 결과로 생긴 단기 추세와 장기 평균 회귀현상을 '월스트리트 왈츠'라고 부른다.
인정하기 싫지만 모멘텀은 존재한다. 리밸런싱과 자산움직임의 의미를 이해하면 당신으 ㄴ더 나은 자산배분 투자자가 될것이다.
11) [Key Point]
1. 펀드 매니저가 지속적인 '주식고르기'기술을 갖고 있다는 증거는 없다.
2. 누구도 '시장 타이밍'을 알수 없다.
3. 1과 2 때문에 과거의 실적에 근거해 펀드 매니저를 선발하는 것은 부질없는 일이다.
4. 1,2,3, 때문에 주식에 투자하는 가장 합리적인 방법은 저비용의 수동으로 관리하는 수단을 찾는 것이다. 즉 인덱스 펀드를 이용하는 것이다.
7장. 다양한 투자 이야기들
가치투자와 3-팩터 모델,'새 시대'투자,해지하기, 동적 자산배분 및 행동금융학이 그것이다.
1)가치투자
장기채권의 위험이 단기채권에 비해 훨씬 높지만 수익률은 같다는 것이다.
가치평가
개별 주식 또는 종합 주식시장의 가치를 측정하는 일반적인 방법은 세가지다. 주가 수익률(PER), 주가 순자산비율(PBR), 배당수익률이 그것이다.
- 배당금을 안주는 이유 : 소규모이거나 빠르게 성장하는 기업은 종종 전혀 배당금을 지불하지 않는다. 그들은 성장하기 위해서 그들의 모든 이윤을 보유할 피룡가 있다. 최근까지 크고 느리게 성장하는 회사들은 종종 5%를 초과하여 배당금을 지불했다.
- 평균 PER 7~14 : 7이하면 싸고 20보다 크면 비싸다.
- PBR은 1에서 3까지 다양했다. 평균은 1.6이다. 최근에는 8까지 치솟았다.
- 배당수익률은 역사적으로 2.5%와 7%사이에서 변화했다. 평균은 4.5%이다. 현재 1.5%의 수익률을 보이고 있다.
2) ‘새 시대’ 투자
3) 새로운 패러다임: 다우 36,000
(1) <다우 36000>의 저자인 저널리스트 제임스 글래스먼과 경제학자 케밋하셋은 역사적으로 과대평가는커녕 실제로 시장이 터무니 없이 저평가되어 있다고 주장한다. 그들이 선택한 방법은 존경할 만한 배당할인모델(DDM)이다. 우리가 이미 2장에서 접했더 내용이다. 따라서 주식, 채권, 또는 전체 시장의 가치느 ㄴ단순히 모든 미래 배당금을 현재 기준으로 할인한 가치일 뿐이라는 것이다. 미래 배당금 1달러는 즉시 받지 못하는 것이기 때문에 그 가치르 줄이거나 할이해야 하는데, 현재 기준으로는 그 가치가 1달러 미만이다. 줄이는 양을 할인율(DR -discont rate)이라고 한다. 그리고 곧 알게 되겠지만 할인율을 조금만 만지작거리면 온갖 장난의 문이 열린다. 이 모델이 복잡해 보이는가? 실제로 그렇다. 현재 배당금을 ㅂ다는 각 미래 연도에 (1+g)^n을 곱하라. 여기서 g는 배당 증가율이고 n은 미래의 연도 수이다 그러고 나서 (1+DR)^n으로 나누어라.(DR은 할인율이다.) 게다가 당신은 이것을 무한한 기간 동안 계산해야 한다. 시간이 지남에 따라 다야한 성장률을 보이는 2단계와 3단계 모델이 등장하면서 계산은 더 복잡해진다. 하지만 수학에 진땀을 흘리 필요는 없다. 전체 무한한 시간 기간 동안 배당 증가율이 상수일 경우 다음과 같이 단수화되기 때문이다.
PRP = (div)/(DR-g)
여기서 PRP는 완벽하게 합리적인 가격(perfectly reasonable price) div는 연간 배당금액, DR 할인율, g는 배당 증가율이다.
만약 글래스먼과 하셋이 하는 것처럼 배당금이 매년 6%씩 증가할 것이라고 낙관적으로 가정한다면 위 방정식에서 바꿀 수 있는 유일한 숫자는 성가신 할인율이다. 놀랍게도 글래스먼과 하셋은 책의 많은 부분에서 적절한 할인율은 미국 장기 국채 금리라고 주장한다. 당시 금리는 5.5%였다. 배당성장률이 할인율보다 더 높기 때문에 시장 결과는 무한대의 가치를 갖게된다. 심지어 글래스먼과 핫세조차 받아들이기 힘들 정도였다.(저자들이 놓친 것은 6%의 배당증가율이 물가 상승률 4~5%였던 시기에만 해당되었다는 것이다 반면에 5.5%의 미국 장기 국채 금리는 미래 물가상승률을 아주 낮게 반영하고 있었다.) 따라서 배당성장률을 5.1%로 낮추고 할인율을 5.5%로 유지하면 위의 방정식의 결과는 다우인덱스 37,500이다.
PRP = 150/(0.055 - 0.051) = 150/0.004=37,500
금융 분야의 괄례에 따라 분모의 숫자는 십진수로 표신된다. 여기서 할인율 0.055는 5.5%를, 배당성장률 0.051은 5.1%를 가리킨다. 0.004라는 분모가 입력 숫자에 비해 얼마나 작은지 신경 써라. 분모에 있는 두 숫자를 1%(0.01)만 잘못 이동하면 다우인덱스(PRP)는 6,250이다. 그리고 만약 그것이 당신을 당황하게 한다면 당신의 추정치를 더욱 낙관적으로 만들어라. 그러면 당신은 무한대로 커지는 다우인덱스를 얻을 것이다. 즉 글래스먼과 하셋 모델을 활용하면 할인율과 배당성장률을 어느 쪽으로든 아주 조금만 움직여도 다우인덱스를 원하는 대로 만들 수 있다.
이미 언급했듯이 지난 20년간 6%의 배당성장률은 인플레이션 4% 이상을 포함한 것이다. 즉 실질 배당설장률은 2%미단이었다. 그래서 앞으로 배당성장률은 과거보다 상당히 낮을 수도 있다. 배당성장률을 2.5% 감소시키는 것은 할인율을 같은 양만큼 증가시키는 것과 같으 효과를 갖는다. 다만 인덱스가 5,172로 떨어진다는 말이다
그렇다면 적절한 할인율을 결정하는 것은 무엇일까? 그것으 매우 단순한 두가지, 즉 화페의 비용(또는 무위험 이자율)과 위험을 보상하기 위한 추가 금액이다.
할인율을 합리적인 대출회사가 대출자에게 부과할 이자율로 생각해보자.
(세계에서 가장 안전한 대출자는 미국 정부다. 만약 샘아저씨(미국 정부)가 내게 와서 장기 대출을 원한다면 나는 단지 6%를 그에게 요구할 것이다. 그 할인율에서 배당할인모델은 영구적으로 매년 1달러를 대출 상환(혹은 이자 지급)할 경우 16.67달러 대출의 가치가 있다고 한다.
문옆에 제너럴모터스가 있다. 그래도 꽤 않전하지만 샘 아저씨만큰은 아니다. 그래서 나는 7.5%를 요구할 것이다. 그 할인율에서 영구적인 1달러 상환(혹은 이자)은 13.33달러 대출의 가치가 있다.
마지막으로 트럼프의 카지노가 있다. 휴우! 이광대들에게 내 돈을 빌려 주는 위험을 대가로 나느 12.5%를 요구할것이다. 이는 도널드의 영구적인 1달러 상환(혹은 이자)의 가치가 8달러짜리 대출밖에 되지 않음을 뜻한다.)
그래서 우리가 시장의 배당 흐름에 적용하는 할인율은 우리가 시장이 얼마나 위험하다고 생각하는지에 달려있다. 그리고 여기일은 정말 까다롭다. 글래스먼과 하셋은 장기 데이터 근거해 주식시장이 실제로 미국 장기국채보다 덜 위험하다고 말한다. 예를들어 1926년 이후 30년 단위 연환산 수익률 기준으로 최악의 수익률은 주식 8,47% 국채 1.53%였다. 물론 짧은 기간을 보면 매우 다른 그래프가 나타난다. 예르 들어 최악의 1년 수익률은 주식의 경우 -43.55%, 채권의 경우 -7.78%이다. 그리고 직감적으로 봣을 때 아무리 장기 투자자라고 해도 1987년 10월 19일의 시장에 관심을 안 가질 수 없을 것이다.
그래서 글래스먼과 하셋의 다우인덱스논란은 투자자가 위험을 단기적 현상으로 경험하느냐, 장기적 현상으로 경험하는냐에 달려 있다. 저자들이 말하는 것은 미국 투자자가 위험을 감내할 수 잇는 시간 범위를 갑자기 늘렸다는 것이다.
70년 전에는 과도한 거래가 수익을 해친다는 것을 이해하는 투자자가 거의 없었다. 또한 주가 변동은 시간이 지남에 따라 스스로 줄어드는 경향이 있고, 이로 인해 주식의 위험성이 처음보다 낮아진다는 것도 몰랐다. 그리고 시장 평균을 능가하기는 정말 어렵다는 것도 이해하지 못했다. 지금 미국인은 매수 후 보유하는 법을 배웠다.
글래스먼과 하셋이 어떤 행성에 살고 있는지 궁금해진다. 그들은 거래량이 줄지 않고 수십년 째 꾸준히 증가하고 있다는 사실을 모르는 것일까? 지난 25년 동안 국내 펀드 회전율이 평균 30%에서 90%이상으로 증가한 사실을 모르고 잇는 것일까? 최근 미국 서해안의 대형 주식 중개회사에서 66,000개 이상의 계좌를 조사한 결과 연평균 포트폴리오 회전율이 75%를 기록한 사실을 모르고 있는 것일까? 펀드 투자의 7%만 인덱스 펀드라는 사실을 모르고 있는 것 일까? 1987년. 1990년. 1997년에 발생한 역사적인 시장 하락은 장기 보유자의 저가 매수에서 유입된 결과와는 거리가 멀고 극적인 펀드 유출이 발생시켰다는 사실을 모르고 잇는 것일까? 무엇보다도 권위적이 자료는 1993년 경제학 저널에서 발표된 명쾌한 여구 결과다. 슬로모 벤자르티와 리처드 탈러의 연구에 따르면, 평균적인 투자자가 위험을 견디며 투자할 수 잇는 기간은 1년에 불과한다.
단기 위험과 장기 위험의 상호작용을 생각해볼 수 있는 가장 쉬운 방법은 새로운 종류의 미국 장기국채를 상상해보는 것이다. 이는 전통적인 채권과 유사하지만 정부가 항상 액면가로 상환할 준비가 되어 있다는 것이 다른다. 분명히 상환 가능한 채권은 가격이 높고 수익률이 낮다. 왜냐하면 단기적인 금리 인상의 충격에서 벗어나 잇기 때문이다. 그러나 투자자가 장기 수익률에만 신경을 쓰는 글래스먼과 하셋 행성에서는 전통적인 채권과 새로운 종류의 채권의 가격이 동일할 것이다. 왜냐하면 두 채권 모두 만기 수익률이 같기 때문이다. 심지어 장기적으로 투자자들이 주식에 몰려들고 있어 다우인덱스를 36,000까지 밀어올리 것이라는 글래스먼과 하셋의 의견까지도 인정하더라도 그 시점에서 위험 주식이 얼마나 자유로울지 물어봐야 한다. 글래스먼과 하셋은 최근의 시장 역사가 할인율에 극적인 영향을 미친다는 다소 불편한 사실을 무시하고 있다. 1928녀에도 오늘날과 마찬가지로 모두가 '장기 투자자'였고 주식의 할인율은 매우 낮았다. 5년 뒤 매수 후 보유 투자자 비율이 100%에 가까워지면서 할인율은 극적으로 높아졋다. 그리고 다우인게스 36,000에서 할인율에 큰 변화가 없어도 주식 세계의 무위험이 갑자기 끝날 수 있다. 투자자가 1%의 위험 프리미엄이라도 요구한다면 다우인덱스는 3분의 2가 하락할 것이다. 아이러니하게도 주가가 36,000을 넘어서는 단기 '조정'에 대한 글래스먼과 하셋의 주장이 옳다고 해도 나중에 주식을 산 사람의 위험은 급격하게 증가한다.
할인율은 또 다른, 후렀니 더 심오한 의미를 가지고 있기 때문이다. 즉 자산의 할인율이 기대수익률과 동일하다는 것이다.
만약 진짜 할인율이 5.5%이고, 다우 인덱스가 36,000으로 정확히 계산된 것이라면 향후 주식의 수익률도 5.5%이다. 향후 30년동안 물가상승률이 평균 2.5%라고 가정하면 주식의 실질수익률은 단 3%이다. 물가연동국채(TIPS)의 4% 실질수익률을 보장하는 상황에서 현명한 투자자가 실질수익률이 3%밖에 안 되는 주식에 투자할 이유는 무엇일까?
참고: DR(시장 수익률) = 배당 수익률 + 배당금 성장률(=연평균 주가 상승률) + 배수 변화
4) 헤지하기: 외화 보유의 통화 효과
(1) 이러한 통화 위험은 선물 시장에서 1파운드짜리 계약을 명목 원가에 미리 매도함으로써 제거할 수 있다. 현실에서는 물건을 팔기 전에 먼저 사두어야 한다.
(2) 결과적으로 해지된 채권은 일반적으로 해지가 안 된 채권보다 위험성이 매우 낮다. 채권의 화페 가치 변동이 선물 계약의 가치 변동과 반대여서 정확히 균형을 이루기 때문이다.
곡면결울 같은 해지
상황이 복잡해진기 하지만 사실 헤지 비용도 고려해야 한다. 기관 차원의 펀드에서는 헤지와 관련 된 보수, 수수료 및 기회비용르 최소화한다. 일본의 엔화 선도 프리미엄이 이처럼 높은 이유는 일본 금리가 매우 낮기 때문이다. 선도 프리미엄이 일본 5년 만기 채권을 보유한 미국 투자자에게 하는 말은 다음과 같다. "낮은 수익률을 걱정할 필요가 없다. 연 6% 환율 상승이 차이를 메워줄것이다." 그러나 사실 환율의 역사가 말해주는 것은 평균적으로 이런 일은 이렁나지 않는다는 것이다. 지난 수십 년간 글로벌 채권 매니저들은 선도스프레드가 마이너스 일때 선진국의 해지되지 않은 고수익 채권을 구매해 초과 수익을 오렷다.
5) 동적 자산배분
(1)동적 자산배분은 시장 상황에 맞춰 당신의 배분 정책을 바꾸는 것을 말한다. 이책의 많은 부분을 할애하여 정적 자산배분의 장점을 확신시켰는데 나느 ㄴ왜 이렇게 늦게 이 귀중한 방법을 풀고 잇는 것일까? 배분 정책을 바꾸는 일은 '시장타이밍'고 다름없이 명백하게 무익한 것 아닌가?
(2) 오버밸런싱 : 목표비중을 아주 조금 늘리는 것이다. 자산 가치가 하락할 때마다 비중을 0.1%씩 늘릴 수 있으며, 그 반대의 경우도 마찬가지다.
(3) 리밸런싱은 끈기와 규칙을 필요로 한다. 오버밸런싱은 이 두가지가 훨씬 많이 필요하다. 소액투자자든 기관이든 아주 소수만 해낼 수 있다.
6) 행동금융학
인간은 이성적이지 않다.
(1) 과신
(2) 최근성
(3) 근시안적 위험 회피
7) [Key Point]
(1) 나쁜 기업은 보통 좋은 주식이고, 좋은 기업은 대개 나쁜 주식이다. 가치투자는 아마도 장기 수익률이 가장 높은 것이다.
(2) 통화 헤지는 단기 포트폴리오 행동에 중요한 영향을 미치지만 장기 영향은 거의 없다.
(3) 가격 변화와 반대 방향으로 하는 한 자산 배분 비중을 약간 변경하는 것은 괜찮다.
8장. 자산배분 전략 실천하기
베트남에서의 해뱅부대이야기하면서 실처하는게 중요하다는 이야기.
1) 자산배분 선택
(1) 주식과 채권의 기본 배분 비중을 결정하라, 먼저 '최고의 수익을 얻기 위해 기꺼이 감수할 수 있는 연간 포트폴리오 손실의 최대값은 얼마인가'라는 질문에 답하라
주식 비중의 최대값은 당신이 그 돈을 써야 할 때까지의 햇수의 10배가 되어야 한다. 예를 들어 2년 후에 돈이 필요하면 주식 비중이 20%를 넘지 않아야 하고, 7년 후에도 돈이 필요하면 70%를 넘지 않아야 한다.
(2) 당신이 얼마나 복잡한 것을 견딜 수 있는지 고민하라. 6개의 자산군을 이용하는 것이 당신이 감당할 수 있는 최대치인가?
4개의 자산군
- 미국 대형주(s&p 500)
- 미국 소형주(CRSP 9-10, 러셀 2000 또는 바라 600)
- 해외주식(EAFE-유럽,호주, 극동 지역)
- 미국 단기 채권
세분화
미국대형주 : 시장, 가치
미국소형주 : 시장, 가치, 리츠
해외 주식 : 유럽, 일본, 환태평양 지역, 신흥시장, 소형주
미국 단기 채권
(3) 시장과 괴리를 얼마나 허용할 수 있는지 결정하라. 당신이 시장 인덱스(다우인덱스나 s&p 500)와 자산의 포트폴리오의 수익을 자주 비교하는 그런 투자자인가? 당신의 포트폴리오가 시장보다 수익이 떨어지면 기분이 안 좋아지는가? 그렇다면 당신은 아마도 벤치 마크인 시장 인덱스와 큰 차이가 없는 미국 대형주의 비중을 늘리는것을 생각해봐야 한다.
2) 세금 계획
몇가지 단라의어딘가에서 우리는 자신도모르게 '세금'이라는 거대한 장애물에 맞닥뜨린다.
3) 인덱스 펀드 상품 추천: 뱅가드와 DFA
(1)뱅가드 그룹의 구조는 펀드 산업 내에도 매우 독특하다. 뱅가드가 운용하는 펀드들이 뱅가드 지분 전체를 보유한다. 따라서 펀드 가입자가 뱅가드의 지분을 보유하는 형태다. 다시 말해 전체 펀드 그룹의 이익은 펀드 자체에 다시 분배된다.
(2) 수수료, 매매호가 차이, 영향비용은 당신의 수익을 더욱 낮춘다. 물론 뱅가드도 이런 비용을 청구하지만 인덱스 펀드의 회전율이 낮기 때문에 그 비용은 기존의 액티브 펀드에 비해 훨씬 적다.
(3) 펀드추천
1. 뱅가드 500 인덱스 펀드
2. 뱅가드 세금 관리 성장과 소득 펀드(vanguard tax-managed growth and income fund)
3. 뱅가드 토털 주식시장 인덱스 펀드(vanguard total stock market index fund) : 75%대형주, 15%중형주, 10% 소형주로 구성
4. 뱅가드 가치주 인덱스 펀드(vanguard value index fund) : PBR로 정렬했을때 s&p 500시가 총액의 하위 50%를 추종한다. s&p500의 이 독특한 분할은 약 380개의 가치주와 120개의 성장주를 나누는데, 후자가 전자에 비해 시가총액이 훨씬 높기때문이다. 이 전략은 회전율이 높기 때문에 과세 계좌에는 적합하지 않다. 나는 뱅가드가 조만간 세금에 효과적인 대형 가치주 펀드를 내놓을 것이라고 생각하지만 아직은 없다.
5. 뱅가드 소형주 인덱스 펀드(vanguard samll-cap index fund) : 이 펀드는 러셀 2000 인덱스를 추종한다. 세금 감면계좌에만 적합하다.
6. 뱅가드 세금 관리 소형주 펀드(vanguard tax-managed small-cap fund) : 이 펀드는 과세 대상 계좌용으로 위에서 설명한 세금 관리 전략을 사용한다.
7. 뱅가드 소형 가치주 인덱스 펀드(vanguard small-cap value index fund) : 이 펀드는 회전율과 분배금이 높을 가능성이 크기 때문에 세금 감면 계좌에 적합하다.
8. 뱅가드 유럽 및 태평양 주식 인덱스(vanguard european and pacific stock index fund) : 이 펀드는 회전율이 낮고 과세 계좌에 적합하다. 태평양 주식 인덱스 펀드는 기본적으로 일본펀드라고 봐야한다. 펀드 자산의 80%가 일본이기 때문이다.
9. 뱅가드 신흥시장 주식 인덱스 펀드(vanguard emerging marets stock index fund) : 이 펀드는 높은 매매호가 차이와 거래 비용 때문에 0.5%의 매입 수수료와 환매 수수료가 있다. 장기적으로 펀드가 얼마나 많은 수익을 낼지, 과세 계좌에 얼마나 적합할지는 미지수다. 다만 뱅가드 매매를 최소화하는 경험이 있고, 이 지역의 높으 ㄴ거래 비용에도 민감해 적절히 관리할 능력이 된다고 생각한다.
10. 뱅가드 국제 주식 인덱스 펀드(vanguard total international sock index fund): 이 펀드는 포트폴리오의 단순성을 소중하게 여기는 사람을 위한 것이다. 과세계좌에 적합하다.
11. 뱅가드 리스 인덱스 펀드(vanguard reit index fund) : 리츠의 장기 수익은 대부분 배당금을 나오기 때문에 이 자산군은 세금이 면제되는 환경에서만 사용되어야 한다. 1년 미만 보유시 환매 수수료는 1%이다.
디멘셔널 펀드 어드바이저 DFA가 필요할수도 있다.
과세 비과세 계좌에 따라서 펀드 정리
(4) ETF : 반면 ETF 매매시에는 매매 수수료와 매매호가 차이에 따른 비용 등이 생기면서 보유 비용이 조금 더 들수 있다. 또한 ETF는 분기별로만 배당금을 재투자하기 때문에 지속적으로 배당금 재투자가 일어난 기존 펀드에 비해 성과가 떨어질 수 있다.
4)채권
(1) 뱅가드 단기 채권 펀드(vanguard shor-term(2-3 year maturity bond fund
(2) 국채, 회사채 및 지방채 펀드에 관한 나의 전반적인 조언은 뱅가드의 단기 및 중기펀드를 사용하는 것이다.
5) 국채 사다리
(1)국채사다리 : 만기가 증가하느 ㄴ국채를 이요한 고정수입증권 포트폴리오이다. 각 국채는 만기가 되면 새로운 국채를 매입하여 대체한다. 그 결과 항상 국채 만기 이자율의 수익률을 얻지만, 포트폴리오의 듀레이션은 그 절반이기 때문에 위험은 훨씬 적다. 기본적으로 사다리 전략은 이자 수익은 극대화하면서 모든 이자위험을 피하고 관리 비용을 최소화하기 위한 목적으로 사용된다.
(2) 국채는 대부분의 중개회사를 통해 유동도지 않고 경매에서 살수 있다. 5년 만기 국채를 2만 달러에 구입하는데 드는 25달러의 수수료는 구입 가격의 0.125%에 불과하다 . 당신의 개인용 국채 펀드의 경우는 연가 0.025%의 총 비용이 발생한다고 보면 된다.
6) 세부 자산배분 결정
과세계좌, 비과세(IRA)계좌에 따라서, 세금 효율이 좋은 자산을 과세 계좌에 포함시키고, 가장 세금 비효율적인 자산을 비과세 계좌에 포함시켯는지 그 방법을 기억하자
7) 자산배분 실천하기
(1)2리밸런싱이 좋은 생각이라는 것을 스스로에게 확신시키는 데도 시간이 필요하다. 특히 장기화된 하락자에서 하나, 여러 개, 또는 모든 자산을 위해 현금을 계속 쏟아붓는 자기 자신을 발견할 때는 더욱 그렇다.
(2)정액분할 매매버(DCA) : 같은금액을 일정하게 납입하는것,
단 장기간의 상승장 동안 계속 매수하는 것은 확실히 위험하다.
(3)가치분할 매입경로(value-averaging path) : 즉 1월에는 100달러 2월에는 200달러 12월에는 1200달러 목표를 세우고 납입한다.
가치분할법의 장점은 첫째 무엇보다도 투자자느 시장 저점과 시장 최고점에 모두 투자하고 있다. 고점보다는 낮은 저점에서 많은 주식을 사들여서 훨씬 높은 수익을 낸다. 둘째, 투자자에게 시장의 비관주의와 공포의 시기에 정기적으로 투자하는 경험을 준다.
(4) 리밸런싱은 자산간 상관관계가 가장 낮고 분산이 가장 큰 구간이 최적의 리밸런싱 기간이다.
모멘텀 현상때문이다. 자산군의 수익은 약간의 추세를 가지고 있는데, 이런 특성을 이용하는 것이 가장 좋다.
과세계좌 비과세계좌 리밸런싱 이야기나오지만 리밸런싱은 자주하지말자라는 내용임
8) 이렇게 복잡할 수밖에 없는 것일까?
(1)전통적인 주식-채권 반반 포트폴리오를 하면 편리하지만 1~2%정도 손해본다.
(2)또 다른 타협한은 당신의 주식 비중을 각가에 매칭되는 6개의 뱅가드 인덱스 펀드(가치주,500인덱스,.소형주,유럽, 태평양 및 신흥시장)로 균등하게 분할하고 뱅가드의 단기채권 펀드 중 하나를 채권 부분에 사용하는 것이다. 더 간단한 방법으로는 뱅가드의 토털 국제 인덱스 펀드하나만 가입하는것이다.(세금면제되는 국제인덱스펀드를 더추천)
9) 에브리싱 펀드
자산이 배분되어 있는 펀드는 없을까? 있다 하지만 문제점이 있다.
(1) 첫째 오랫동안 운용하지 않아서 평가가 어렵다
(2) 이펀드의 단기간 성과는 특별히 매력적이지 않다.
(3) 뱅가드는 행동을 가다듬고 전 세계투자 자산으로 구성된 '에브리싱 인덱스 펀드'를 내놓을지 모른다. 존보글이 은퇴했기때문에
10) 은퇴: 무엇보다 가장 큰 위험
(1) 오늘날 높은 가격과 그에 따른 낮은 수익률은 큰 축복이 아니다. 이자나 배당수익률이 낮을수록 듀레이션이 길어지기 때문이다. 따라서 배당 수익률이 낮을수록 시장 각겨이 높아지고, 듀레이션이 길어질수록 위험은 커진다.
(2) 이것 때문에 매월 포트폴리오에 투자금을 추가함으로써 포트폴리오의 배당수익률을 효과적으로 높일 수 있다.
(3) 이런 위험을 계산하는데 도움을 주는 퇴직계산기가 잇지만 문제에 대한 직관적인 감각을 개발하는 것이 중요하다.
인플레이션을 감안한 실질 투자 수익률을 이용하여 계산을 간소화하는 것이 좋다. 그 방법으로 현재의 일정한 구매력 기준으로 대처할수 있다.
연간수입이 4천만원이 필요할 경우, 실질 수익률 합리적인 추정치는 4% 근처일경우
4000/0.04 = 1,000,000 천원(십억원)이 필요한다
11) 사촌 해리가 당신의 조언을 구한다
(1) 위험과 수익은 불가분의 관계에 있다.
-안전한 자산에서 높은 수익을 기대하지마라. 역사적으로 높은 수익률을 가진 투자자는 큰 손실을 볼 수 있었다.
(2) 역사로부터 배우지 않는 자는 실패를 반복하게 되어 있다.
-다양한 종류의 주식과 채권이 움직이는 장기 역사에 익숙해져라. 놀라는 투자자는 실패한 투자자다.
(3) 포트폴리오는 그 안의 구성 요소와 다르게 행동한다.
- 안전한 포트폴리오라고 해서 반드시 위험 자산을 제외할 필요는 없다. 안전자산에 지나치게 외존하는 것으 실제로 포트폴리오 위험을 증가시킬 수 있다. 심지어 가장 안전한 포트폴리오를 추구하는 투자자도 위험 자산을 일부 소요해야한다.
(4) 주어진 위험 수준에 따라 ㅁ나흥 수익을 발생하는 포트폴리오가 있다.
- 투자자의 목적은 효율적 투자선을 찾는것이 아니다. 오히려 현명한 자산배분 투자자의 목적은 광범위한 상황에서 합리적으로 최적에 근접하는 포트폴리오 혼합물을 찾는 것이다.
(5) 구성 요소가 아닌 포트폴리오의 움직임에 초점을 맞추어라
- 당신의 포프폴리오의 작은 부분은 종종 심각한 손실을 입을 수 잇지만 전체 포트폴리오에 미치는 영향은 작을 것이다.
(6) 리밸런싱의 장점을 제대로 이해하라
- 자산 가격 하락의 올바른 대응은 조금 더 사는 것이다. 가격 상승의 올바른 대응은 조금 팔아서 더 가볍게 하는 것이다.
(7) 시장은 당시보다 똑똑하다. 또한 전문가보다도 그렇다.
- 고장난 시계라도 하루에 두번은 맞는다.
(8) 토마토가 얼마나 빘나지 알고 있어라. 시장의 가치평가에 주목하라
-매수하기 좋은 시기느 ㄴ상화이 가장 절망적으로 보일때다
(9) 좋은 기업은 보통 나쁜주식이고, 나쁜 기업은 대게 좋은 주식이다.
-PBR은 이를 위한 가장 좋은 지표이다.
(10) 장기적으로 저비용 인덱스 펀드를 이기기느 매우 어렵다.
9장. 투자에 도움되는 책과 사이트
1) 독서 목록 추천
책참고
2) 자산배분 투자자에 유용한 웹사이트
책참고
2001년 초판 서문-윌리엄 번스타인
역자 후기-김성일
부록1. 포트폴리오 분석법
부록2. 자산군 간 상관계수
용어사전
참고문헌
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